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瑞声科技 (2018 HK) - 不确定性增加;下调评级至中性

作者: 陈永豪,苏林
时间: 2018年11月08日
重要性: 一般报告
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摘要: 报告名称:瑞声科技 (2018 HK) - 不确定性增加;下调评级至中性
研究员:陈永豪,苏林
报告类型:公司报告
报告日期:20181108
[内容摘要]

■ 2018年第3季度业绩令人失望,产品升级周期弱于预期导致出货量和价格下滑
■ 智能手机增长放缓及产业竞争加剧,我们预计瑞声科技前景不确定性升高,未来面临挑战
■ 调降瑞声科技评级至中性,下调目标价至60港元

2018第3季度业绩令人失望
瑞声科技收入同比下降9%至人民币49亿元(低于市场预期13%),声学与马达及精密器件出货量和平均售价下滑。因为出货量的增长仍然维持,光学收入同比翻倍至人民币1.74亿元。整体毛利率在2018年第3季度环比增长190个基点至37%(低于预期的39%),原因在于:1)传统产品的定价压力;2)由于弱于预期产品升级周期所导致的出货量减少。舜宇光学不在提供未来业绩指引,但期望利润率将随着资产利用率的提高而恢复,目标是其长期关键业务毛利达到40%。

预计未来的不确定性增加
我们现在对瑞声科技的前景持更加保守的观点,鉴于:1)智能手机需求的不确定性上升:全球智能手机出货量进一步下滑(根据IDC的估计,2018年的前三季度分别同比下降3%、2%、6%),并且苹果公司公布的业绩指引指出2018年第4季度iPhone出货量将季度环比下降5%至7300万台;2)竞争增加,例如立讯精密(002475 CH)在声学领域获得市场。对于光学,目前的混合镜头项目主要用于成像,因此受到领先的手机相机镜头供应商的激烈竞争。我们下调对瑞声科技的预测,目前预计2018年其收入与净利润将下降5%和18%,并在2018至2020年复合增长率恢复增长至16%和22%(此前为25%和30%)。

下调预测与目标价,并下调评级至中性
我们将瑞声科技的评级下调至中性(此前为买入评级),因为我们预计未来将面对更多挑战和不确定性。瑞声科技股价今年以来下跌62%(相对于恒生指数的14%),目前的交易价格在11倍的2019年前瞻市盈率(低于均值1个标准差)。我们将2018和2019年的预测EPS下调18%和24%,同时下调目标价至60港元(此前为110港元),基于12倍的2019年前瞻市盈率(此前为16倍)。在手机零部件领域,我们更推荐舜宇光学科技(2382 HK),因为三摄镜头让然是2019年智能手机规格升级的明显趋势。

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